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太平洋證券股份有限公司陳天蛟近期對愛瑪科技進行研究并發(fā)布了研究報告《愛瑪年報點評：量價齊升驅(qū)動業(yè)績增厚，發(fā)力渠道鞏固優(yōu)勢》，本報告對愛瑪科技給出買入評級，當(dāng)前股價為59.05元。
愛瑪科技(603529)
事件：公司發(fā)布2022年度報告。
2022全年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入208.02億元/+35.09%，毛利率16.36%/+4.64pct，歸母凈利潤18.73億元/+182.14%，扣非歸母凈利潤17.97億元/+191.68%，基本每股收益3.31元/+84.92%。
其中，22Q4實現(xiàn)營業(yè)收入35.74億元/+23.84%，毛利率21.44%/+8.27pct，歸母凈利潤4.97億元/+475.63%，扣非歸母凈利潤4.33億元/+551.05%，基本每股收益0.86元/+304.25%。
點評：
量價齊升驅(qū)動電動自行車收入高雙位數(shù)增長。收入端，2022年公司的兩大主要產(chǎn)品收入均同比增長，電動自行車、電動摩托車的收入分別為121.35億元/+69.49%、71.44億元/+5.59%，其中，電動自行車以高兩位數(shù)快速增長，源于均價和銷量兩方面的因素，全年電動自行車產(chǎn)量726萬輛/+41.97%、銷量724萬輛/+44.20%，單車均價提升超250元/輛；電動摩托車則主要受到均價驅(qū)動，2022年產(chǎn)量325萬輛/-2.49%、銷量327萬輛/-1.86%，單車均價提升約150元/輛。我們認(rèn)為，行業(yè)仍存在人群滲透的空間，且呈現(xiàn)頭部集中趨勢，公司的龍頭優(yōu)勢預(yù)計帶來高于行業(yè)的銷量增速，2022年公司電動自行車和電動摩托車產(chǎn)銷率達(dá)99.70%和100.46%，處于飽和狀態(tài)，未來幾大基地產(chǎn)能拓建的進度推進，有望支撐公司銷量進一步增長。
穩(wěn)健推新優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升整體盈利水平。公司2022年整體毛利率較去年同期提升4.64pct至16.36%，凈利率9.00%/+4.66pct。一方面，得益于公司保持穩(wěn)健的推新節(jié)奏，不斷優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，幾大品類毛利水平均提升，電動自行車、電動摩托車、電動三輪車、自行車2022年毛利率分別為17.03%/+5.53pct、15.11%/+3.74pct、16.60%/+3.13pct、9.78%/+3.98pct，尤其是電動自行車在我國需求旺盛，隨著產(chǎn)品的更新迭代，中端大眾的產(chǎn)品在設(shè)計和功能上進步較大，逐漸擺脫原有的低價產(chǎn)品印象，從而作為短途出行的重要補充，獲得更多消費者的青睞和產(chǎn)品溢價的能力；另一方面，22Q4為傳統(tǒng)銷售淡季，公司秉承穩(wěn)健策略減少了促銷等營銷讓利，再考慮年終返利結(jié)算對前期數(shù)據(jù)的少量調(diào)整，公司第四季度毛利率21.44%，同比21Q4大幅提升8.27pct，環(huán)比22Q3也較大提升5.35pct，對全年毛利水平的提振較為明顯。
持續(xù)投入營銷和研發(fā)，發(fā)力“網(wǎng)點加密+布局下沉+新品迭代”。公司2022年銷售/管理/研發(fā)費率分別為2.82%/-0.75pct、2.08%/+0.02pct、2.44%/-0.19pct。1）營銷：通過《乘風(fēng)破浪的姐姐》、打造線上多平臺直播矩陣、總部賦能經(jīng)銷商等方式進行營銷提效，22Q4管控放開以來也恢復(fù)了拓店節(jié)奏，重點區(qū)域網(wǎng)點加密的同時在下沉渠道如社區(qū)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)發(fā)力，年末經(jīng)銷商數(shù)量超1900家，終端門店數(shù)超3萬個，銷售費用同比增長6.67%，但前期疫情的限制及收入的快速增長共同導(dǎo)致銷售費率同比不及2021年；2）管理：費率基本穩(wěn)定，少量提升源于實施限制性股票激勵增加了攤銷費用；3）研發(fā)：公司著力打造優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，除保持定期推新外，也在核心電控、電驅(qū)、新材料及智能化技術(shù)和平臺搭建上取得進展，2022年研發(fā)費用同比+25.39%，申請發(fā)明專利和實用新型專利共138項。
投資建議：短途獨立出行需求增加、產(chǎn)品認(rèn)知提升下的人群滲透有望共同驅(qū)動兩輪車行業(yè)銷量增長，我們繼續(xù)看好愛瑪作為老牌龍頭的渠道和品牌優(yōu)勢，隨著去年以來尾部企業(yè)加快出清，堅持看好頭部份額提升邏輯。我們預(yù)計公司2023-2025年收入分別為272.20/328.14/378.48億元，歸母凈利潤23.58/29.49/35.48億元，對應(yīng)EPS（攤?。?.10、5.13、6.17元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE為15.79、12.62、10.49倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：行業(yè)競爭惡化；技術(shù)研發(fā)進度不理想；新品迭代及投放效果不及預(yù)期；全球宏觀下行風(fēng)險。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中信證券李子俊研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)96.76%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利13.31億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為18.23。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有13家機構(gòu)給出評級，買入評級11家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為85.93。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，愛瑪科技（603529）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性良好。財務(wù)健康。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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