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中泰證券股份有限公司曾彪,吳鵬近期對(duì)通裕重工進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《通裕重工：主軸龍頭優(yōu)勢(shì)顯著，靜待需求釋放業(yè)績(jī)彈性》，本報(bào)告對(duì)通裕重工給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為2.66元。
通裕重工(300185)
投資要點(diǎn)
核心鑄鍛件業(yè)務(wù)穩(wěn)固，產(chǎn)能擴(kuò)充釋放上升潛力，中長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間廣闊。
（1）深耕大型鍛件領(lǐng)域十余載，產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)顯著。公司從事大型鍛件、鑄件的研發(fā)、制造和銷售，現(xiàn)已形成“冶煉/電渣重熔、鑄造/鍛造/焊接、熱處理、機(jī)加工、大型成套設(shè)備設(shè)計(jì)制造、涂裝”較完整的制造鏈條，其中風(fēng)電主軸是公司主要產(chǎn)品類型。2023 年 Q1 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 14.27 億元，同比增長(zhǎng) 5.98%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 0.86 億元，同比增長(zhǎng) 65.28%。
（2）鍛造產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)充，新募投項(xiàng)目預(yù)計(jì)提升 10 萬(wàn)噸鍛造產(chǎn)能。預(yù)計(jì)“高端裝備核心部件節(jié)能節(jié)材工藝及裝備提升項(xiàng)目”于 24 年底投產(chǎn)后，一方面將提升原有風(fēng)電鍛造主軸生產(chǎn)效率以及降低耗材，另一方面還可用于生產(chǎn)船用核心部件曲臂、金剛石壓機(jī)鉸鏈梁等其他鍛件產(chǎn)品目前公司鍛件產(chǎn)能達(dá)到 22-24 萬(wàn)噸/年，預(yù)計(jì)項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后將達(dá)到 32-34 萬(wàn)噸/年。
（3）鑄件產(chǎn)能滿足訂單需求，新募投項(xiàng)目聚焦產(chǎn)品尺寸升級(jí)。因海風(fēng)結(jié)構(gòu)件規(guī)格尺寸更大，考慮現(xiàn)有基地的裝備水平、運(yùn)輸難度，公司已于青島寶鑒廠區(qū)投資建設(shè)“大型海上風(fēng)電產(chǎn)品配套能力提升項(xiàng)目”，為公司既有陸上風(fēng)電結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品的尺寸升級(jí)，10MW 以上海風(fēng)或 6MW 以上陸風(fēng)結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品均可生產(chǎn)。該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能風(fēng)電結(jié)構(gòu)件定子類及轉(zhuǎn)子類產(chǎn)品各 300 套，鑄件加工產(chǎn)品 270 套。
（4）模鍛技術(shù)持續(xù)研發(fā)，質(zhì)量提升與成本控制并行。公司積極研發(fā)模鍛工藝，相較自由鍛技術(shù)能夠大幅降低風(fēng)電主軸產(chǎn)品毛凈比，克服目前投料多、制造流程長(zhǎng)、能耗大、成本高、加工周期長(zhǎng)的缺點(diǎn)，材料利用率及節(jié)能效益將相比自由鍛工藝明顯提升。疊加原材料下滑趨勢(shì)明顯，公司盈利有望進(jìn)一步修復(fù)。
（5）下游客戶資源優(yōu)異，先發(fā)優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑護(hù)城河。公司國(guó)內(nèi)外客戶涵蓋運(yùn)達(dá)風(fēng)電、上海電氣、三一重能、東方電機(jī)、南京風(fēng)電、中船重工、GE、恩德等知名廠商，目前已經(jīng)進(jìn)入全球排名前 15 整機(jī)廠的供應(yīng)鏈，并得到客戶高度認(rèn)可，未來隨裝機(jī)量的穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司產(chǎn)品能夠穩(wěn)中求進(jìn)，依托于現(xiàn)有客戶渠道資源，提高市場(chǎng)占有率，并拓寬風(fēng)電產(chǎn)品類別，實(shí)現(xiàn)風(fēng)電主軸營(yíng)收的穩(wěn)健增長(zhǎng)。
投資建議：我們預(yù)計(jì)公司 2023-2025 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 4.6/5.7/6.5 億元，同比增長(zhǎng) 87%/23%/14%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 為 22.5/18.2/15.9 倍。今年預(yù)期風(fēng)電裝機(jī)需求回暖，特別是海風(fēng)裝機(jī)有望快速增長(zhǎng)，帶動(dòng)公司風(fēng)電產(chǎn)品快速增長(zhǎng)，疊加原材料下滑，公司盈利預(yù)期修復(fù)；此外，公司產(chǎn)品布局完備，多業(yè)務(wù)協(xié)同有望提高公司競(jìng)爭(zhēng)力。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)電行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；主要原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能投放進(jìn)度不及預(yù)期；行業(yè)規(guī)模測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)；報(bào)告信息滯后風(fēng)險(xiǎn)等。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為3.3。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，通裕重工（300185）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力一般，營(yíng)收成長(zhǎng)性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)1.5星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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